截至2025年三季度末，全球官方黄金储备余额约3.69万亿美元，占官方总储备（黄金储备+外汇储备）的比重为28.9%，创2000年有统计以来新高。图/IC

　　延续四年的央行购金潮后，黄金储备与美元资产在全球官方储备中的格局面临深度重构。

　　据世界黄金协会统计，截至2025年三季度末，全球官方黄金储备余额约3.69万亿美元，占官方总储备（黄金储备+外汇储备）的比重为28.9%，创2000年有统计以来新高。

　　国际货币基金组织发布的数据显示，2025年三季度，美元在全球外汇储备中的占比从二季度的57.08%下降至56.92%，连续超十个季度低于60%，创1995年以来的最低值。

　　国际储备，又称官方储备，是一国货币当局持有的，用于国际支付、平衡国际收支和维持其货币汇率的国际间可以接受的一切资产，主要包括外汇储备、黄金储备等。国际储备代表了一国的国际清偿能力，可以看作是国家的风险缓冲垫。

　　管涛2025年7月在《财经》发表的署名文章中介绍，1971年布雷顿森林体系解体以后，各国不再以黄金而是以外汇的形式积累国际清偿能力，黄金在国际货币体系中的重要性逐步下降。2015年，全球黄金储备（不含国际货币基金组织和国际清算银行）与国际储备（包括黄金和外汇储备）之比一度至约9%的历史低位。

　　通过与石油绑定，加上20世纪80年代以来，新兴市场和发展中国家金融危机不断，纷纷通过积累外汇储备增强自保能力，美元在国际货币体系中的重要性逐步提高。

　　“2022年是全球黄金储备与国际储备之比触底回升的分水岭。”管涛表示，“年初俄乌冲突爆发，俄罗斯遭遇了美西方联合制裁，被冻结了一半以上的外汇储备。这凸显了地缘政治风险对于储备资产安全的影响，国际货币体系多极化提速，黄金再货币化进程加快。”

　　世界黄金协会数据显示，2022年全球央行购金量累计达到1136吨，创历史新高。另据管涛署名文章介绍，2022年，全球黄金储备占比为15%，较上年增加1.1个百分点，占比刷新1999年以来的新高。2023年和2024年环比分别上升1.4和3.6个百分点，升至20%，超过了1995年的水平。

　　波兰国家银行（波兰央行）是过去几年央行购金的主力。截至2025年9月末，波兰央行持有黄金515吨，占其外汇储备总额的24%。同时，该行明确表态将继续增持黄金，其外汇储备中黄金的目标占比已从20%提升至30%。

　　波兰央行表示，此举旨在强化国家金融安全，具体的购买规模和速度将取决于市场情况。据媒体报道，该行行长亚当·格拉平斯基在一封邮件中直言，“在全球动荡和寻求新金融秩序的困难时期，黄金是国家储备唯一安全的投资。”

　　“‘去美元化’已成为全球央行增持黄金的长期逻辑。”夏乐对《财经》表示，特朗普二次就任美国总统以来，美国政策的不确定性给全球金融秩序和国际储备体系都带来了新的冲击，各国试图摆脱美元一家独大的格局。

　　2025年初以来，随着特朗普在全球推行所谓“对等关税”政策，美国金融市场罕见出现多次“股债汇三杀”局面。2025年全年，美元指数下跌超9%，目前仍在100以下徘徊。

　　“2025年以来，美元指数开始走弱，原因在于美债规模持续扩大，特朗普并没有兑现其竞选时的承诺，《大而美法案》反而提高联邦政府的债务上限至41万亿美元。截至2025年9月，美债规模突破37万亿美元，利息支出超过1万亿美元，到期债务及借新还旧压力巨大。”李迅雷在其署名文章中称，基于对美债信用的担忧，各国央行从2022年起就加大了黄金储备的规模，这是推动黄金价格上涨的一个重要原因。

　　2025年10月，纽约联储代表外国央行持有的美国国债价值降至2.78万亿美元，创下2012年8月以来的最低值，仅两个月内就减少了1300亿美元。该数据被市场认为是全球央行对美债乃至对美元兴趣减弱的信号。

　　值得注意的是，美东时间1月15日，美国财政部公布国际资本流动报告（TIC）显示，2025年11月，美国以外国家和地区总体持有美债的规模增加了1128亿美元，至9.36万亿美元，为历史最高水平。

　　“央行增持黄金的行为本身也是一种资产配置，而配置就有此消彼长，黄金多配置了，美债、美元等金融资产自然就会减少配置。”李迅雷接受《财经》采访时进一步表示，央行增持黄金与全球债务高企、货币超发、地缘风险上升、美元信用弱化等因素有关，这将降低金融市场整体风险偏好、增加对于保值增值资产的需求，也就利好商品等通胀保值型资产和非美元储备资产，也可能对一些战略性的大宗商品形成支撑，不利于过度依赖美元信用的金融资产。

　　“当前世界面临百年未有之大变局，尤其是在特朗普政府对全球主要经济体加征关税之后，逆全球化趋势愈发明确。”中信证券首席经济学家明明对《财经》表示，“在这样的环境下，以美元信用为锚的全球货币体系正面临考验，黄金在全球货币体系中的价值愈发凸显。”

　　回顾2025年，贵金属板块在黄金带领下走出史诗级牛市。其中，黄金、钯金、铂金、白银现货价格分别涨超64%、76%、127%、147%，一再刷新历史纪录。

　　其中，黄金ETF成为2025年推动金价持续上涨的主要推手。世界黄金协会最新数据显示，2025年全球黄金ETF资金流入规模激增至890亿美元，黄金ETF总持仓规模攀升至4025吨的历史峰值。

　　“央行增持黄金对金价的影响不仅是买了多少，而在于它改变了市场的流动性结构。”廖博对《财经》表示，央行配置黄金通常期限更长、对短期价格波动更不敏感，相当于持续抽走可自由流通的边际供给；当金价在官方买盘支撑下走出趋势，ETF、资管、对冲资金与私人部门更容易形成顺趋势跟随，进而把原本偏储备再配置的行情放大为更强的资产价格波动。

　　“央行增持既是金价上行的中期逻辑，也是阶段性泡沫化的重要放大器，一旦趋势交易拥挤，金价对传统因子的敏感度会进一步下降，但对情绪与流动性的敏感度会显著上升。”廖博提醒。

　　未来趋势展望：九成央行预计续购

　　世界黄金协会数据显示，2022年伦敦金银市场协会午盘金价（下称“LBMA午盘金价”）年度平均值为1800美元/盎司。随后LBMA午盘金价连年创新纪录：2023年收于每盎司2078.4美元，并在2024年达到了40次新的纪录高点。进入2025年，金价涨势进一步加剧。Wind（万得）数据显示，伦敦黄金现货全年涨幅超过65%，创下自1979年以来的最大年度涨幅。

　　在此背景下，《2025年央行黄金储备调查》显示，95%的受访央行认为，全球央行的黄金储备在2026年将会增加。与此同时，74%的受访央行认为，未来五年美元在全球储备中的占比将适度或大幅下降。

　　即使金价未来可能继续上涨，世界黄金协会依然认为，黄金在危机时期的表现、多样化投资组合的功能和对冲通胀的作用，仍是推动央行在2026年增加黄金储备的关键因素。

　　摩根大通2025年12月预计2026年央行购金量约为755吨，尽管低于2022年-2024年平均每年超过1000吨的峰值，但高于2010年-2021年的平均水平（473吨）。摩根大通认为，央行2025年购金下降主要是央行的机械性调整，而非结构性转变。当金价达到4000美元/盎司或以上时，央行只需购入较少吨数的黄金，便能将储备占比调至理想水平。

　　世界黄金协会在2025年12月的报告中预计，新兴市场国家在未来仍是购金的主力。许多新兴市场国家的黄金储备仍远低于发达国家水平。如果地缘政治紧张局势升级，新兴市场的购金步伐可能加快。

　　杨超认为，央行对黄金的青睐持续增强，将强化对黄金的结构性支撑，黄金价格中枢系统性上移，2026年有望延续强势。2026年1月，瑞银将2026年3月、6月和9月的目标价由4500美元/盎司上调至5000美元/盎司。瑞银预计2026年底，即美国中期选举后将小幅回落至4800美元/盎司。若政治或金融风险进一步上升，金价有望冲高至5400美元。

　　这一乐观前景并非没有变数，金价在未来可能存在泡沫风险。国际清算银行2025年12月的报告显示，几个季度以来，黄金与美股同时呈现爆炸性上涨态势，这预示着潜在泡沫的存在——而此类情形之后往往伴随着负回报或低迷回报的时期。

　　数据显示，截至2025年12月31日，标普500指数年内累计上涨超过16%，而现货黄金对美元年内上涨超过60%。

　　此外，国际清算银行报告显示，市场泡沫形成的一个典型信号是零售投资者影响力的上升，这体现在他们追逐价格上涨趋势的行为上。

　　世界黄金协会的数据显示，2025年全年的全球黄金ETF流入规模激增至890亿美元，创历史新高。受此推动，全球黄金ETF资产管理总规模翻倍增长至5590亿美元的历史新高，总持仓也攀升至4025吨的历史峰值。

　　国际清算银行报告强调，零售投资者正日益采取与机构投资者相反的操作方向：当机构投资者从美国股市撤资或者对黄金保持中性仓位时，零售投资者却呈现资金净流入。尽管零售资金的流入抵消了部分机构资金流出的影响，但由于散户投资者更容易出现羊群效应，一旦市场发生恐慌性抛售，他们的行为可能加剧价格波动。因此，其日益增长的市场影响力未来可能对市场稳定构成威胁。

　　对于金价可能出现的波动，杨超表示，结构性支柱上，央行购金是“非对称需求”，不以短期价格波动为决策依据，而是基于长期战略安全，其购金行为具有“刚性”和“持续性”，因此即使金价波动，购金意愿预计仍不减。

　　此外，廖博认为，特朗普政府的能源政策或许也会带来风险。中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员陆旸和王永中2025年12月的报告指出，特朗普政府通过解除开采限制、重启液化天然气出口、简化基建审批、开放联邦土地等一系列行政手段，最终目标是实现“能源独立”并强化美国在全球的“能源主导”地位。

　　廖博警示，若特朗普政策强力推动美国能源生产和出口基础设施的进一步独立与扩张，将从三个层面巩固美元-美债体系的根基，黄金作为替代性货币资产的吸引力可能会被削弱。

　　廖博进一步分析，首先，推动能源贸易由逆差转为顺差，减少美元外流的根本压力，支撑美元购买力。其次，通过本土页岩油增产和关税等手段控制能源成本，有效缓解输入性通胀，这将在一定程度上削弱黄金作为传统抗通胀资产的吸引力。再者，使美国成为能够左右市场的“能源摇摆供应国”，通过能源出口影响全球资本流向，强化美元作为国际能源贸易核心结算货币的地位。

　　对此，星展银行（中国）高级投资策略师邓志坚持不同观点，其认为黄金对全球央行将具有长期吸引力。他解释，特朗普政策推动美国能源生产和出口基础设施的进一步独立与扩张，希望能够维持美元作为能源等重要商品的计价和结算货币地位，从而维护全球对美债的需求，持续“以债养债”，但不断膨胀的美债规模本身构成风险。例如，如果美联储由降息转为加息，美债价格将面临波动风险。

　　市场普遍预计，美联储在2026年仍然处于降息周期之中。邓志坚也认为，2026年以及2027年，美联储的政策立场预计将偏向宽松。降息通常有利于债券价格上升。

　　邓志坚同时警示，当利率降至较低水平后，未来的政策路径可能发生变化，美联储可能会停止降息，甚至在经济回归正轨后，有可能进入加息周期。如果政策方向发生这种转变，那么对于持有大量旧有美债的投资者而言，这些债券的价格将面临波动。这种价格波动可能导致亏损。

　　因此，邓志坚指出，央行的核心考虑是，在无法完全离开美债的前提下，黄金在国际市场上的核心地位相对凸显、变现能力又比较强，可以用来替代部分美债，是分散美债价格波动风险的理想资产。

　　在此逻辑支撑下，邓志坚预测，央行对黄金的部署不是短期行为，而是一个可能持续三年至五年，甚至延续至未来十年或更长时间的中长期战略。

责任编辑：何俊熹